事件:2019年8月14日,公司发布2019年半年报。2019年上半年公司实现营业收入2.74亿元,同比增长25.4%;实现归母净利润1.30亿元,扣非归母净利润1.28亿元,分别同比增长25.53%、28.65%。经营性现金流净额1.04亿元,同比增长24.28%。
   
粉尘螨滴剂收入实现26%增长,2019Q2单季度受发货影响略有波动。2019年上半年粉尘螨滴剂实现收入2.70亿元,同比增长25.57%,占收入比重98.6%。公司整体毛利率96.46%,其中粉尘螨滴剂毛利率为96.98%,同比上升2.64个百分点,预计主要是受益于2019年投料节奏均衡。分季度看,公司2019年第二季度实现收入1.36亿元、净利润6434万元,同比分别增长21.89和23.75%。单季度营收增速略有下降,预计主要与发货节奏、淡季等有关。毛利率水平和净利率水平基本稳定,2019Q2分别为96.48%和47.22%。
   
人员增加使得销售费用增长42%,干细胞项目研发投入至研发费用增长143%。2019年上半年公司销售费用率35.91%,管理费用率4.88%,研发费用率5.12%,财务费用率-4.39%。销售费用9853万元(41.97%+),预计主要是销售人员增长带来的薪酬和市场推广费用的增加。管理费用1338万元(-5.60%),基本正常。研发投入2742万元(130.52%+),其中研发费用1405万元(143%+),主要是因为新增干细胞研发项目导致研发支出大幅增长。
   
应收账款及票据期末余额合计1.64亿元,占收入比重59.8%,和2019Q1相比绝对额增加300万元左右。存货期末余额2923万元,占资产2.36%左右,和2019Q1相比绝对额增加450万元左右。我们预计主要是由于销售收入逐步增长,预计四季度会逐步下降至正常水平。
   
黄花蒿花粉变应原舌下滴剂报产获得受理,预计有望于2020年获批上市。由于北方天气冷、湿度低,不适宜尘螨存活;我国北方人群对蒿属花粉有较高的过敏率,公司进度最快的在研产品黄花蒿粉滴剂主攻我国北方市场,已申报生产获得受理。该产品可与公司目前主要产品粉尘螨滴剂形成脱敏全治疗产品线布局,囊括南北方市场,若获批上市有望成为公司又一增长潜力点。
   
盈利预测与投资建议:我们预计2019-2021年公司营业收入为6.54、8.50、11.04亿元,同比增长30.70%、29.85%、29.87%,归属母公司净利润为3.06、3.99、5.26亿元,同比增长31.44%、30.45%、31.84%,对应EPS为0.58、0.76、1.01元。国内过敏性疾病患病人群多、脱敏市场空间大,考虑到公司作为A股唯一的舌下脱敏标的且市占率超过80%,2020年新产品黄花蒿粉滴剂有望获批上市,维持“增持”评级。
   
风险提示:粉尘螨滴剂学术推广不及预期的风险;在研产品获批不及预期的风险;药品招标降价的风险;粉尘螨滴剂竞争加剧的风险。